S&P obniża Polsce rating

W piątek agencja ratingowa S&P zdecydowała obniżyć rating Polski – długoterminowy w walucie obcej z A- (perspektywa pozytywna) do BBB+ (perspektywa negatywna). Będąc w mniejszości ekonomistów w rankingu Reutersa, oczekiwaliśmy obniżki perspektywy ratingu z pozytywnej, gdyż wydawało się oczywiste że szanse na podwyżkę ratingu są niewielkie.

Źródło: Maciej Reluga, główny ekonomista Banku Zachodniego WBK, Departament Analiz Ekonomicznych

Decyzja była bardzo zaskakująca, wręcz szokująca dla uczestników rynku. Uzasadnienie decyzji było również dość zastanawiające. Głównym powodem tej znaczącej zmiany oceny kredytowej Polski był pogląd, że zmiany instytucjonalne zmniejszyły niezależność Trybunału Konstytucyjnego i mediów publicznych. O ile jest dość oczywistym, że sytuacja instytucjonalna kraju jest istotna, to jednak istotnym zagadnieniem powinno być czy i na ile ma to wpływ na zdolność (lub chęć) kraju do wypełniania swoich zobowiązań wobec kredytodawców. Analizując komunikat S&P w zakresie oceny obecnej i przyszłej sytuacji fiskalnej Polski, trudno znaleźć na tyle znaczące zmiany, aby sugerowały one pogorszenie oceny wiarygodności kraju.

Po pierwsze, S&P oczekuje, że do 2019 roku dług publiczny pozostanie stabilny na poziomie 51-52% PKB, a relacja wydatków sektora publicznego do PKB ma być stabilna w okolicach 41%. Jeśli chodzi o deficyt sektora finansów publicznych, prognoza na 2016 została co prawda zwiększona do 3.2% PKB, ale raptem o 0.3 pkt proc.

Jednocześnie, prognoza na rok 2015 została obniżona o 0.2 pkt proc. Dla roku 2017 skala wzrostu prognozy deficytu jest podobna jak dla roku bieżącego, a na lata 2017-19 spodziewana jest stabilizacja deficytu w ok. 3% PKB. Po drugie, S&P oczekuje utrzymania solidnego tempa wzrostu gospodarczego na poziomie 3-3.5% w latach 2016-19.

Nie widać więc, aby zmiany instytucjonalne miały prowadzić, według S&P, do pogorszenia sytuacji fiskalnej i ekonomicznej. Podobnie, nie widać obecnie sygnałów ataku na niezależność czy wiarygodność banku centralnego, a jest to czynnik, który S&P wskazuje jako możliwy powód dalszych obniżek ratingu.

Co ciekawe, również w piątek komunikat odnośnie ratingu Polski opublikowała inna agencja, Fitch Ratings. Podczas gdy zmiany instytucjonalne zostały również zasygnalizowane jako potencjalnie zwiększające ryzyko kredytowe, Fitch utrzymał rating A- z perspektywą stabilną. Główne argumenty to solidna sytuacja makroekonomiczna, odporny sektor bankowy oraz pozostałe wskaźniki zgodne z tym poziomem ratingu. Analitycy Fitch zwrócili uwagę, że negatywna zmiana możliwa jest w przyszłości w reakcji na pogorszenie: 1. sytuacji fiskalnej (deficyt i dług) lub 2. wiarygodności polityki gospodarczej lub sytuacji ekonomicznej.

W sumie, zmiany w polityce gospodarczej, które miały miejsce w ostatnich miesiącach, uzasadniają bardzie ostrożne podejście zarówno inwestorów, jak i agencji ratingowych. Pisaliśmy ostatnio wielokrotnie o zmianie średnioterminowego celu polityki fiskalnej (deficyt 3% PKB zamiast poprzedniego celu na poziomie 1%), zmianie w regule wydatkowej, zwiększeniu wydatków finansowanych (częściowo) jednorazowymi dochodami. W wyniku tych (i ewentualnych dalszych) czynników, nie można wykluczyć, że Fitch oraz trzecia agencja Moody’s, w kolejnym kroku zmienią perspektywę polskiego ratingu na negatywny. Jednak, zmiana ratingu, jak nastąpiło w przypadku S&P, jest ruchem znacznie bardziej istotnym, zbyt agresywnym i przesadzonym, w naszej opinii.

Uzasadniona czy nie, decyzja S&P już spowodowała turbulencje na rynku. W piątek późnym popołudniem, po zamknięciu polskiego rynku (więc przy niskiej płynności) EURPLN wzrósł do ok. 4,50 (tygodniowy wzrost największy od końca listopada 2011, a dzienny od września 2011), a USDPLN powyżej 4,10 (najwyżej od października 2002). Dziś rano EURPLN jest blisko 4,48. Wieczorny komunikat Fitch nie zneutralizował negatywnego efektu decyzji S&P, choć złoty przestał (przynajmniej na razie) tracić na wartości.

Spodziewamy się, że rynek obligacji otworzy się dziś z cenami na niższych poziomach w porównaniu z piątkowym zamknięciem, szczególnie dla długoterminowych obligacji. Jednocześnie, uczestnicy rynku mogą zmienić swoje oczekiwania w zakresie przyszłych decyzji Rady Polityki Pieniężnej, gdyż wyraźne osłabienie złotego (szczególnie jeśli byłoby kontynuowane) może zmniejszyć chęć do obniżek stóp procentowych. Oznaczałoby wyższe stawki na rynku FRA i IRS. Z drugiej strony, reakcja na rynku obligacji o krótszych terminach zapadalności może być ograniczona (nad)płynnością na rynku międzybankowym. Dla przypomnienia, podatek bankowy nie będzie płacony od papierów skarbowych, ale będzie płacony od bonów pieniężnych NBP, w związku z czym następuje przesunięcie popytu do tych pierwszych z tych drugich.

Drugim czynnikiem, który w piątek mógł powodować osłabienie złotego, była propozycja Prezydenta Andrzeja Dudy odnośnie pomocy posiadaczom kredytów we frankach. Nie wchodząc w szczegóły propozycji, jej wdrożenie oznaczałoby spore straty dla sektora bankowego (nie jest jasne czy możliwe byłoby rozłożenie ich w czasie) i negatywny wpływ na złotego (zamykanie otwartych pozycji na rynku walutowym przez banki). Wydaje nam się, że w obecnym kształcie ustawa nie wejdzie w życie. W pierwszym kroku została przesłana do KNF w celu uzyskania opinii odnośnie wpływu na sektor bankowy.

Będzie prawdopodobnie podlegała wielu modyfikacjom, a dyskusje potrwają kilka miesięcy. Niemniej, może to pozostać istotnym czynnikiem podtrzymującym kurs złotego na relatywnie słabym poziomie.

Piątkowe wydarzenia oznaczają zmiany w naszych prognozach kursowych na ten rok. Opublikujemy je dziś w raporcie miesięcznym MAKROskop.